对外投资战略的对策
中国主权财富基金刚刚起步，投资经验相对缺乏。随着国际经济形势的风云变幻，中国主权财富基金面临的国际经济环境日益复杂，在各国不断加强对主权财富基金监管的力度、对监管的国际规则呼之欲出的大背景下，中国主权财富基金要在短时间内找到高效率的发展之路也绝非易事。鉴于目前中国主权财富基金所面临的主要问题，中投公司在未来发展中要进一步改善运行机制，加强管理，明确投资方向及目标，同时借鉴外国主权财富基金的先进经验，学习其投资理念的精髓，并结合中国具体国情，探寻适合中国国情的发展之路，使中国主权财富基金在海外投资方面发挥应有的作用。
一、定位于商业化、专业化和独立化的运作模式
中国主权财富基金作为全球主权财富基金的新成员，在成立之初就受到了国际社会的广泛关注。由于中投公司的治理结构严重地行政化，容易被认为是政府的政策工具，代表国家的意愿。同时，中国主权财富基金实施的是混合型的投资战略，一方面表现为代表国家进行战略投资，另一方面则是进行商业性质的组合投资，是纯粹的市场化行为还是政府背景的政治投资，这种定位上的模糊难免引起被投资国的疑虑与担心，严重地阻碍了中国主权财富基金的发展。所以，对于刚刚成立的中国主权财富基金，要想在国际金融市场上成功运作，就必须明确自身定位，即要坚持商业化、专业化和独立化运作模式，尽可能降低政府化的影响，降低被投资国对中国主权财富基金对外投资的政治目的的猜测。而要确保商业化、专业化和独立化运作，首先，中国主权财富基金要确定单一的投资策略，在一定程度上缓解东道国对中国主权财富基金的非商业化运作的疑虑；其次，需加强内外部管理，提高主权财富基金投资管理的专业化水平；最后，必须理顺内部治理结构，明确各方面的关系，降低东道国的政治疑虑。
（一）确定单一的投资策略，实现主权财富基金商业化运作模式
所谓商业化，即基金只追求纯粹的商业目标——长远投资价值最大化，而不掺杂其他非商业的政治性或社会性目的。如果一国主权财富基金缺少足够的商业性，就容易遭受被投资国的抵制。中国主权财富基金要实现商业化、市场化运作，实施单一投资策略是必然的选择，而要实施单一投资策略，中投公司就必须剥离汇金公司，使中投公司成为完全意义上的以营利为目的的投资公司。这里可以借鉴新加坡政府的做法——同时成立两大国家主权财富基金，中国同样可考虑建立两只独立的各有投资侧重的主权财富基金，例如，由中投公司（类似于新加坡政府投资公司）负责海外组合投资，由汇金公司（类似于新加坡淡马锡投资公司）负责国内战略性投资。这种架构将有利于降低中投公司在海外投资中面临的政治阻力。在中投公司和汇金公司分立的基础上，为使中投公司轻装上阵，应将对中投公司的注资转为完全国家资本金注入，不需要中投公司承担为此付息的义务，为中投公司真正实现市场化、商业化积极投资策略提供条件，而且主权财富基金无负债经营也是符合国际惯例的。同时要强调财务投资者的身份，不盲目追求控股形式。
（二）加强内外部管理，实现主权财富基金投资管理的专业化
所谓专业化，是指运作主权财富基金的管理者们应该具备比较高端的金融投资知识，对金融市场有着深入的了解，以应对纷繁复杂的国际金融局势。专业的基金经理人团队是任何一家基金公司最为重要的资产，因为人的因素是基金管理中最为活跃的因素。中国的主权财富基金公司刚刚成立，目前还比较缺乏具备丰富国际投资经验的人才，同时，对国际市场的投资环境也不熟悉，对国际市场风险的评估和把握还缺乏一定的经验，这在成立之初对黑石集团的投资就得到了证实。为实现中国主权财富基金对外投资管理的专业化，当前中投公司必须改革薪酬机制，使其与国际接轨，加强国际化交流，使其具有市场竞争性，并建立完善的激励机制，这有利于在全球范围内招募熟悉国际市场、有国际投资经验的投资管理人才，负责市场研究、风险控制等投资管理，加强国际政治专业知识的培训，以提高基金投资管理的专业性，制定出高质量的投资决策。由于人才团队难以在短时间内建立起来，可以在国际市场经验不足、高级人才缺乏的运营初期，参照国际上主权财富基金的普遍做法，如新加坡政府投资公司、挪威银行投资管理公司、社保基金的做法，采取委托投资的方式，先挑选世界上一流的投资机构作为其外部管理人，把一部分资金交由委托管理公司运作管理，这样做，既可以弥补政府投资机构专业人才的不足，还可以充分利用外部基金管理者的专业优势，提高投资的预期回报，也可以得到外部专业机构提供的研究报告、市场情报资讯与投资管理经验等，而且，委托国际知名专业投资机构进行管理，还有利于减轻中国主权财富基金的政治色彩，减少被投资国政府的质疑。然后随着管理经验的积累逐渐扩大自营比重，培养本国的投资队伍，更要加强投资实践能力，形成适合中国的投资理念和模式。
（三）明确独立的主体地位，实现主权财富基金独立化的运作模式
独立化主要是指主权财富基金在投资运作时只以投资收益最大化为其目标，不受其他任何因素的干扰，独立地做出投资决策。实现主权财富基金独立化的运作模式，既有助于树立中投公司的商业化形象，也有助于消除海外政治化的反对情绪。而要实现中国主权财富基金独立化的运作模式，首先需明确确立中投公司及其董事会与股东（国家）、政府、金融监管当局以及旗下投资对象尤其是由其参股控股的子公司之间的关系；其次要明确中投公司内部董事会和党委的工作分工与重大问题的决策程序。为避免政府的行政干预，应在责任明晰的基础上给予中投公司决策层充分的自主权力。以战略性投资为主的淡马锡是收益最高的主权财富基金之一，其完善的公司治理值得借鉴。新加坡财政部是淡马锡的唯一股东，只负责任命董事会的主席和董事，审阅淡马锡每年提交的财务报告，不对其进行行政干预。董事会对公司实施管理和控制，董事负责各专门委员会的工作，专门委员会为董事会决策提供参谋意见，董事会不负责具体的经营业务，其对企业经营的领导是通过向总裁授权、总裁与董事会签订经营目标合同实现的。总裁在授权范围内指挥管理层进行具体操作，公司业务由经营层按规定的程序、授权范围运作，享有充分的经营自主权。对于中国主权财富基金而言，首先，政府可以不直接介入基金的经营和决策，仅对其提出一定的业绩要求，可通过委派董事的方式实现对主权财富基金的控制，通过制定投资策略、审查财务报告、考察公司经营绩效等方式实现对基金的有效监督和管理，把握公司整体的发展方向。公司的日常事务由执行董事负责，重大决策均由高层管理人员、部门主管共同参与制定。其次，可仿效国际金融市场上私人投资公司的组织形式，建立主权财富基金的内部组织架构、治理模式与管理团队，突出董事会与专业投资委员会的核心决策职能和自主权，讲究组织上的精简与决策的效率，保证实现最大程度的投资回报率。最后，将主权财富基金置身于市场中，通过市场的竞争与选择实现资本运作的市场化，提高自身的资本运作能力。这不仅是自身公司治理结构健康发展的需要，更是在国际上参与竞争的过程中消除政治疑虑和市场误解、减少中投公司面临的各种阻力的重要步骤。
二、系统规划中国主权财富基金的对外投资策略
合理有效的投资策略对中国主权财富基金的海外运用至关重要，考虑到中国主权财富基金成立时间不久和正处在国际金融市场的敏感期，当前中国主权财富基金应当采用谨慎的投资策略，可以投资规模适中的私募基金，待公司的内部机制、投资团队等系统建立和完善以后，可以采取积极管理的投资策略。但不要盲目追求控股形式，应淡化投资的政治色彩，在一定程度上缓和发达国家的紧张情绪。具体来说，系统规划中国主权财富基金对外运用的策略包括基金的投资目的、资产组合、投资范围、目标收益率等。
（一）投资目的
从投资目的上看，中国主权财富基金的主要目标是在一个可接受的风险范围内追求长期投资回报的最大化，这一投资目标含糊且不具操作性，不利于中国主权财富基金投资策略的实施，所以中投公司必须尽快明确投资目标及定位，实施单一投资策略。对中国这样一个在国际社会上具有较大影响力的大国而言，组合型投资策略是较好的选择。同时，要坚持财务投资的原则，强调财务投资者角色，这样可以淡化战略性投资色彩，从而减少投资东道国政治上的指控与阻力。
（二）资产组合
从资产组合方面看，中国主权财富基金应注重实行多元化的投资组合，在风险可控的条件下，不仅关注股权和债权的投资，还可以关注所谓另类投资的转移，如房地产、基础设施行业及风险投资基金等，以便在提高投资回报的同时尽量降低风险。投资工具的选择应采用渐进原则，可以在金融产品的风险谱系上按照风险从低到高的顺序逐渐扩展。这个顺序包括：国债、政府债、机构债、货币市场产品、房地产金融产品、公司债、实业公司股票、金融公司股票、衍生产品等。
（三）投资地域
从投资地域看，制度完善和操作规范的美、欧、日等发达国家市场是首选的投资市场，还需加大对经济发展稳定、有增长潜力的发展中国家的投资力度，如增长潜力较高的俄罗斯、印度和巴西等新兴市场，以分享其经济增长的收益，同时为中国向发达国家投资创造条件。当然，由于新兴市场国家基础薄弱，应在投资时充分认识到危机对其经济影响的程度与风险，从而确定投资的领域与规模等。在构建投资组合时，投资东道国的态度、政策法律规定及项目本身的评估也是关键因素。从投资行业上来看，应配合重大产业政策和产业调整进行投资，尽可能地达成双赢的投资结果。尤其是对接受国的关键产业和敏感领域的投资一定要慎重抉择，坚持透明度和市场化操作。
（四）目标收益率
从目标收益率方面看，目标收益率过高，会使管理者为追求高收益而过多地投资在高风险资产上，从而承担过高的风险；目标收益率过低，则可能产生激励不足的问题，导致管理者消极管理。因此，目标收益率的设定需要综合考虑资金成本、管理成本以及外在市场投资环境等多种因素，使其切实可行。
三、加强中国主权财富基金对外投资的风险管理
目前，《中国人民银行法》仅在第4条和第32条对外汇储备经营作了原则性规定，而作为中国外汇管理基本法规的《外汇管理条例》对外汇资产的运用却没有明确规定，这充分说明中国在外汇储备管理方面的法规非常不健全，需要进一步补充完善。在国际金融市场风云变幻的大环境下，中国主权财富基金的海外投资必须要提高自身风险意识，建立与国际化市场相适应的风险防控机制，提高未来收益的可预见性，主动防御和应对风险。
（一）完善对外投资管理法律体系
新加坡、挪威和韩国等在进行多层次外汇储备管理的过程中，都对外汇资产的管理和运用提出了较高的安全性与流动性要求，建立了复杂的决策机制和风险控制机制，并且以法律法规的形式予以明确。相比之下，中国也可以考虑对外汇储备的管理与经营制定具体的法律法规，如《国家外汇投资公司法》、《主权财富基金投资管理法》等，详细规定主权财富基金经营活动的基本原则、决策程序、操作规则、投资方向等，以规范与控制主权财富基金的管理和运用，保证其安全性。
（二）建立风险防范机制
在金融市场和金融产品日趋复杂的趋势下，增强风险意识，对风险进行测度、预警和防范，是科学投资的前提和关键。中投公司应坚持审慎原则，建立一套严格的风险管理体系，做到投资前的风险评估、投资中的风险管理、投资后的风险监督。首先，中投公司在进行对外投资之前，要对有意向的投资国的投资环境等进行深入细致的分析，为投资决策提供依据。其次，通过投资过程中的风险管理，根据外在金融市场环境的变化，对投资组合进行适时调整和动态优化，一旦面临风险，可以迅速调整经营策略，及时撤回资金。在这一点上，可以借鉴新加坡政府投资公司和淡马锡的风险管理机制：进行投资决策时强调“风险否决”原则，即只有风险可以接受并且具有衡量、评估、管理和控制这一风险的能力时才能做出最终决定。最后，通过投资后的风险管理加强监督，并为后续投资提供借鉴。
（三）加强对高级管理人员的约束
加强对高管层的约束尤其是伦理道德方面的规范，在投资决策时把伦理规范作为投资评价的依据，可以从根本上降低一系列潜在风险。为此要制定严格的考察标准，对基金公司的组织、资产与客户、管理业绩、投资控制能力等进行跟踪考察；对基金经理在研发、团队组建、投资决策执行等方面提出明确要求；对外部基金经理实行严格的监管，要求每日报送交易和持仓数据。
（四）健全投资决策机制
无论是组合投资策略的选择还是对资本市场进入与退出时机的把握，都需要以科学分析、科学预测、科学决策为基础，任何一个环节出现问题，都会使投资蒙受损失，影响主权财富基金功能的发挥。因此，中投公司应建立科学完备的决策体系，形成快速顺畅的决策机制。为保证投资决策的科学性，应制定一个合理、连贯的投资程序，明确投资的决策机构、执行机构、监督机构的各自功能，保证投资决策的科学性，降低投资风险。投资决策应根据明确的投资计划做出，只有与投资活动相关的风险得到充分的识别，保证风险控制在合理的范围内，并且具备了衡量、评估、管理和控制这一风险的能力的时候，才能做出投资决策，以避免投资决策的失误。
四、健全中国主权财富基金的投资绩效评价机制
绩效评价指标以公司战略定位和目标为导向，以确保绩效与公司战略定位相统一，并与投资策略的实施相关联。对投资组合进行绩效评价，主要包括资产配置、各证券资产类别权重以及资产类别中的证券选择三个方面，综合起来就是进行整体业绩评价。将投资组合的实际收益率与预期对比，可以判断投资组合管理是否有效，从而辨别投资过程中的缺陷，对收益不佳的投资活动加以改进，使之不仅表现为一种评价投资管理价值的方法，也成为改进投资管理过程的一种反馈机制。
中国主权财富基金执行的是混合型投资策略，其中，境外金融组合产品投资属于组合投资策略，而对国内金融机构注资和改善所控股金融机构的公司治理则属于战略投资策略。因此，难以用单一的绩效评价机制对所有业务进行评估。中国主权财富基金绩效评价指标体系应遵循战略定位统一性原则、可比性原则、动态性原则、相关性原则、均衡性原则。在设置指标体系时要做到短期效应和长期效应相结合，既要考虑投资效益的长期性，又不能因为过于强调长远性收益而造成对现实绩效评价的缺失。应该针对国内战略投资业务和海外组合投资业务建立不同的绩效评价机制。对于海外组合投资业务，以投资资产货币、美元货币、国际货币篮子（G3）三种方法进行资产绩效评估（或是只采用美元或货币篮子）。对不同资产进行独立评估（参考标准为股票指数、债券指数等），并进行国际同行业收益率比较。最好以美元计价的基准为评价标准，例如标准普尔500指数等，这样可以排除汇率升值的影响，更加客观地评价海外投资的业绩。此外，中国主权财富基金应设定一个实际可行的收益率目标，追求稳定的回报，不应该在人才和风险管理机制还不健全的时候定位过高，对于整个投资团队应力保最低收益率的平稳实现。
五、适时提高中国主权财富基金的透明度
主权财富基金的产生是以国家为背景的，这种先天性质决定了其必然带有很强的国家利益和政治色彩。同时，由于其规模庞大，影响举足轻重，且大多都是投向能源、金融、基础设施等相对比较敏感的领域，所以往往容易引起东道国对其投资背后的政治目的的担忧。随着俄、中等国陆续成立主权财富基金，各主权财富基金的国际投资力度也日渐加大，特别是2008年金融危机以来，不少主权财富基金趁机加紧收购受损严重的西方金融机构，美欧对主权财富基金可能掌握其核心战略资产的担忧进一步加剧，引发了全球的金融保护主义。
透明意味着机构运行的市场化、专业化以及投资信息的公开，这样，既有利于对主权财富基金投资的监控，降低投资风险，也便于公众对主权财富基金具体运作情况的了解及监督，使得主权财富基金的合法性与民意基础都得到增强，同时也可以在一定程度上缓解东道国对主权财富基金的非商业化运作的担心，此外，主权财富基金的流入会给东道国带来大量外资，从而促进东道国的经济发展。因此，完善信息披露、增加主权财富基金的透明度是十分必要的。但是，高透明度意味着基金的投资风格和挑选投资对象的标准很容易被投机者预测、掌握甚至利用，因而如何在透明度和商业利益之间寻求平衡就显得尤为重要。
中国主权财富基金成立不久，在许多方面都不完善，处于低度透明阶段。未来中国主权财富基金透明度的选择，可结合本国实际情况，循序渐进，逐步提高透明度，从低度透明逐渐过渡到中度透明、高度透明。短期内，应在不损害商业利益的前提下适当提高投资行为的透明度。对于信息披露应区别对待：关于公司治理结构及一级市场投资，没有必要也不可能保守秘密，因此，可考虑完全透明化；而对于公司在二级市场上的资产组合，对外披露风险很大，按照行业惯例，在投资过程中应当保密，可在交易已产生确定的结果时进行事后披露。首先，应尽快建立中国投资公司专属的信息发布渠道。其中网站是首选，使信息方便易得，应充分利用这一渠道，掌握信息披露的主动权，减少外界的猜疑。其次，应有选择性地进行信息披露。应及时披露基金的来源和用途或投资去向以及资金规模，及时公开中投公司内部高管人员名单和董事会成员组成情况，主动公开其投资业绩和基金管理人情况，及时公开资金面临的潜在投资风险以及一定期限内的投资实际业绩，争取将来采用年报的形式予以披露。再次，应向政府监管机构提交投资计划和预算、投资组合的资产配置情况来监督其降低操作风险。同时，也可在自愿的基础上向IMF等国际机构提供其全球资产投向和比例情况，以利于国际机构掌握全球主权财富基金的总体情况，监控全球金融风险。最后，应向外界公布其投资的道德指引原则。中国作为一个正在成长的大国，应诚恳地向国际社会传达其维护世界和平和共同发展的心愿，做出一个良好的姿态，展示大国形象。
六、加强对流入中国的国外主权财富基金的监管
2007年年初，迪拜港口世界集团获得34.76亿元在青岛建设集装箱码头的项目；2007年11月6日，挪威中央银行投资管理公司在上海开设了代表处，两天后，迪拜港口世界集团的全资子公司、阿联酋最大另类投资基金Istithmar也在上海启用了其亚洲投资总部，标志着国外主权财富基金开始通过各种途径进入中国市场。由于主权财富基金规模及能量巨大，是国际金融市场上不容忽视的投资主体，其投资行为可能会对中国经济产生巨大的影响，如扰乱市场秩序与金融稳定等，同时，鉴于主权财富基金本身的透明度较低，其决策机制与投资模式更像是一个“黑盒子”，其背后可能隐含的国际政治意图更是令人感到忧虑。面对国际金融局势的不确定和国外主权财富基金投资动机的未知，中国应采取积极有效的监管措施对流入中国的国外主权财富基金进行严格监控以确保国内金融市场的安全，同时合理利用国外主权财富基金来促进中国经济的发展。
在鼓励中国主权财富基金走出去的同时，也要注意监管流入中国的国外主权财富基金。对于流入中国的国外主权财富基金的监管，首先，要制定适度监管的原则。由于经验和历史等原因，发达国家和发展中国家在投资操作上存在较大的差异，发达国家的资本市场逐渐走向成熟，投资者们对市场的把握有着丰富的经验，而发展中国家的投资者表现不够成熟，控制风险的能力较弱，因此，在制定主权财富基金行为准则时，应该适当考虑发展中国家的实际情况。例如，在信息披露的要求上，实行类似挪威财政部的详细的信息披露固然很好，但对于某些主权财富基金来说，尤其是对国际影响较大的国家的主权财富基金，过多的信息披露易造成金融市场波动，受不完善的市场条件的限制，投资组合的披露会造成“羊群效应”等种种风险，可能会对中国经济发展产生不利影响。其次，应以一般性监管为主，配合适当的严格监管，在信息披露和适度原则中找到平衡点。一般性监管主要对主权财富基金的基本结构和责任进行安排，对不合理流向进行控制，例如恶意收购等现象，而不限制主权财富基金的进入。一般性监管以IMF等国际组织的“最佳范例”为代表，其监管内容涉及投资目标和投资策略、治理结构、投资行为、透明度、风险控制、社会责任等，其中，透明度监管是必须解决的，透明度应该包括对财务报告以及基金的组织结构、投资策略、投资结果和投资过程中遇到的重大事件进行披露，而涉及商业利益和影响市场动荡的投资组合可酌情不对外公布。而严格监管则是通过制定或修改国内法、设立专门的审查机构对主权财富基金的流入实行监管，以避免给国家安全带来不利影响，主要包括拥有公司股权比例限制、对投资行业进行限制和其他更为严格的审查程序。例如，可要求国外主权财富基金按照“公认原则与规范（GAPP）”来运作；也可向美国学习成立外国投资委员会，设立市场准入限制条件，审查进入中国的国外主权财富基金；在投资领域和控股水平上，可通过设限主权财富基金的投资比重来严格制约涉及国家安全与产业安全的投资；加强对国外主权财富基金在中国境内投资行为的跟踪监测分析，始终将国家安全以及保持竞争优势放在维护国家利益的首位。
随着金融危机影响的不断深化，中国主权财富基金面临的海外投资风险越来越大，但同时也为其提供了有利的投资机会。中国主权财富基金要充分把握机会，采取积极措施，以市场化为导向，以稳健的财务投资者为定位，完善管理机制，在进行投资风险识别和评估的基础上，寻找全球金融市场上急需救助和急于吸引投资的企业，以较低的成本获得最大的投资收益。同时，借鉴国际上成功的主权财富基金的发展模式，在风险可控、可测、可承担的前提下开展对外投资，为中国金融的对外发展做出贡献。
