中国股市没有近忧，却有远虑，那就是股市大崩盘危机。危机的可能性主要来自内生性和外生性两个方面。在国内，被过度炒作多年的资产大泡沫一旦生成，终将有破裂的一天。当早期那些搏人民币长期升值而投入中国股市的境外共同基金再次成群结队采取统一行动，突然将巨额资金撤出的时候，大崩盘便在中国股市发生了。危机造成的后果是灾难性的，而且更严重的问题在于，从未有过股市大崩盘经历的中国投资者，尤其是新生代投资者，仍一直沉浸在赚钱效应的狂热和躁动中，全然不理会危机随时可能将至。为此，中国监管部门有责任未雨绸缪，预先做好因应危机发生的制度性安排。
概说金融危机
对于金融危机，被公认为难以定义。如果仅以现象和观点看，其开端和终结也是难以准确认定的。世界银行官员在一份报告中将金融危机定义为：迫使银行体系遭受重大损失甚至消除的金融事件。笔者认为，危机涵盖了两方面基本内容：其一，涉及金融方面，对银行流动性、支付系统与偿付能力的沉重打击而导致的金融衰弱是金融危机的显著特点；其二，恐慌呼啸而来，存款人和投资人的信心急转直下，不仅使银行体系的形势更加严峻，也加剧了实体经济中的问题，进而引发一系列连锁反应。
另外，金融危机正在频频爆发。20世纪70年代，危机表现为拉美债务危机，对拉美的银行造成了冲击；80年代早期，智利和摩洛哥遭遇金融危机；80年代末，美国储蓄与贷款协会（S＆L）遭受金融危机的打击；90年代初，危机登陆瑞典、芬兰、挪威以及大多数转型中的社会主义经济体；1994年至1995年，危机席卷委内瑞拉、巴西和墨西哥；1997年，泰国、印度尼西亚以及其他多个亚洲国家也爆发危机；1998年，俄罗斯拖欠债务引发震荡，影响之广甚至波及到遥远的巴西。
在过去的20年间，全球金融危机发生的次数有增无减，而近10年间这一趋势更加猛烈。据世界银行统计，20世纪80年代共发生了45起系统性的重大银行危机。到了90年代，重大银行危机增至63起，增幅超过60%。此外，新兴市场经济体危机发生次数的激增更是为这一趋势火上浇油，这在拉美、亚洲及正从国营经济向市场为导向的金融体制转型的东欧社会主义国家和前苏联各加盟共和国中尤为严峻。
我们目睹了危机中的众生相。在厄瓜多尔和阿根廷，中产阶级储户为了提取他们一生的积蓄，徒劳地敲打着银行的大门，而银行却因遭到全国性流动危机的打击而关门歇业。2002年的阿根廷，不仅金融系统崩溃，其政治制度和社会秩序也全面瓦解。在印尼，我们亲眼目睹了店主们在雅加达街头暴乱中苦苦挽救自己的生意。在韩国和日本，我们眼见兢兢业业的员工被失业的威胁压弯了腰，关于自杀事件的新闻报道不绝于耳。
危机对各经济体而言均意味着巨额损失，因为挽救金融系统要付出直接成本（即纳税人为存款人的存款安全提供担保和为银行系统注入资本金），而增长受挫还会造成更为重大的代价。在瑞典和美国，危机给纳税人造成的损失，大约相当于该国GDP的4%～5%。而在墨西哥，相应成本接近750亿美元，约相当于GDP的20%。
在发展中国家，这一比例上升至30%～40%，甚至更高。在韩国，据英格兰银行研究，韩国政府已直接投入1250亿美元用于稳定金融体系，约为该国GDP的35%，1981年的智利和1997年的泰国为42%，1980年的阿根廷和1999年的印尼则达到50%以上。英格兰银行的研究显示：过去25年间，银行危机所造成的损失平均相当于GDP的15%～25%。
在亚洲，潜在的损失十分惊人。据安永会计师事务所（Ernst & Young）2001年估算，亚洲地区不良贷款总额在危机发生后的短短2年时间里便增长了约1/3，高达2万亿美元。
还有更加重要又鲜有人论及的代价，即机会和增长的损失。这些代价是随着现金流枯竭、贷款停发、存款交易冻结、不动产价格剧烈动荡而出现的。例如，韩国因为危机所丧失的经济增长机会约相当于其GDP的17%，这一比例在墨西哥约为10%，在瑞典则为5%。
更为严重的是，危机常蔓延过政治边界，一些附带效应逐渐显现，比如在其他一些未料想到的国家会出现较高的风险溢价，而且政府最终也可能倒台——近年来，在印度尼西亚、厄瓜多尔、俄罗斯和阿根廷，危机就引发了政府倒台。
最近几年的新问题是，一个国家的危机经常毫不留情地波及其他市场。1998年8月俄罗斯出现债务违约后，全球几乎每个债券市场的债券收益率均大幅上涨，结果导致巴西的公司被迫支付比以前高出1300个基点的利率。同时在美国，新设立的公司发现，无论利率开出多高都无法发行债券。
中国股市虚拟大崩盘
不断被吹大的泡泡
根据沪深两家交易所2007年1月16日的统计，两地总市值分别达到83898亿元人民币和20545亿元人民币，合计高达10．44万亿元人民币，已经相当于2006年全国GDP的50%。而就在一年之前，中国的证券化率达到50%，还是一个无法企及的目标，中国资本市场正用自己的方式突飞猛进地发展。股指也随着证券市场的大力发展，进入了几近疯狂的上涨通道。2006年第一个交易日，上证综指1163点开盘，时至今日已经上涨了1658点。中信证券从开始的五元多人民币上涨到四十多元人民币，涨幅高达8倍多！中国银行、工商银行，中国人寿等一些超级大盘股上市之后甚至出现涨停局面。而超级大航母的入市，更是让股市发生了翻天覆地的变化，仅工商银行一家的总市值就超万亿元人民币，前十大市值公司占据两市总市值的50%以上。
统计数据显示，2006年以来，新成立的基金总规模超过3800亿元，相当于前8年扩张的总和，而58家基金公司管理的资产规模已经达到了8000亿元人民币之巨，比年初增加70%，相当于沪深两市A股流通总值的30%。同样，年内基金新增开户数有望突破700万户，为历年来之最。
中国股市在经历了2006年整个一年至2007年年初的大幅上扬后，大多数中外投资基金都不愿意相信，股市在经历了漫长的五年下跌，而今上涨仅仅一年，大行情就将戛然而止；他们宁愿相信理性的投资与非理性的投机之间的鏖战将贯穿今后好几年。笔者非常认同这个观点，我们认为，上述描述的大牛市行情仅仅是中国股市有史以来最大一次牛市格局的一个上涨性基础，正如我们在第二章分析的那样，中国证券市场牛市的根本原因是中国经济高速持续增长背景下对人民币长期升值预期引发的国内外流动性资金进入中国股市所致，只要这一大趋势不改变，大牛市的脚步就不会停下来。
事实上，中国境内目前的流动性过剩已到了相当严重的地步，并且现在中国的外汇储备超过1万亿美元，约合8万亿元人民币，而央行只发行了2万亿元央行票据冲销，还有6万亿元人民币资金留在了市场。在乘数效应下，等于起码有30万亿元人民币的热钱在市场中兴风作浪，这直接导致了中国2005年房地产热和当前的股市狂潮。中国强制性结售汇制度存在着弊端，如果结售汇制度得不到解决，流动性过剩将无法从根本上得以解决。虽然现在对于个人持有外汇的管制已逐步放松，但是企业还没有实现意愿结售汇制度。
中国是个出口大国，很多企业在得到大笔外汇后被强制性地换算成人民币，这些钱在没有其他投资出路的情况下，必然增加流动性过剩。从2004年年中开始，中国政府实行宏观经济调控，导致国内投资降温，而对于房地产投资的凌厉调控政策也终于让过热的房地产投资市场在2006年起开始降温。这样看来，几乎所有有能力分流资金的渠道都被管控，巨大的过剩资金只有流向股票市场，在这样的巨额资金推动下，股市的供求关系发生了质的变化，股票资产必然受到持续的热烈追捧。
这也是中国基金资产大规模扩张的原因。我们身边的公务员、公司职员、退休人员都在谈论着买基金。上海一家私募基金公司的负责人指出：“去年（2006年——作者按）一年新基金疯狂扩张，股市想不涨都不行！新基金发行后有三个月的建仓期，它们不得不进入股市，数百亿元的基金进入股市，对股市的推动作用不可小觑。2006年股指就是在这样一个投资人不断买进股票的局面下被不断推高的。”
大盘继续按照自身的规律上攻。2008年到2010年这三年应当说是中国五年超级长牛市的当红年份，中国超级长牛市的脚步也进入了它的流金岁月。由一系列重大经济事件引发的在中国境内最大一次投资狂潮，将直接影响到和基建相关的钢铁、水泥、能源、高速公路、航空以及家电、消费、商业、旅游等产业的蓬勃发展。由于供不应求，上游产品价格将不断被推高，而世界能源紧缺又引发价格大幅上涨。2008年底到2010年，中国经济大繁荣和大泡沫将相伴相生，一些和这次经济周期相关的股票都将带头发力上攻，尽管那时的通货膨胀率会不断上升，从而使央行加大收紧银根的力度，但同时，经济周期带来的强大后劲也在风助火势、火助风威地将中国股市推向一个高不可攀的历史巅峰。
和世界大泡沫生成过程相耦台
2006年5月12日，国际现货黄金价格在纽约市场一度涨至每盎司730.00美元，创出1980年1月以来的新高。涵盖全球23个经济发达国家股市的摩根士丹利世界指数（MSCI World Index）于同年5月上旬也一举跨越了2000年网络科技泡沫鼎盛时期的高点，创下了历史新高。与此同时，发达国家的楼市总值由五年前的30万亿美元升至70万亿美元以上，升幅相当于这些国家国内生产总值的100%，也创了新纪录。与过去的类似现象相比较，这一轮世界资产价格的膨胀具有三个明显特点；一是诸多资产品种的价格出现了普涨，不仅是股票、债券、房地产、石油和黄金，而且古董、艺术品以及其他可以充当价值储存手段的物品，价格都大幅上升；二是世界上大多数国家的资产价格出现了普涨，欧洲有西班牙、英国、法国和瑞士，美洲有加拿大和美国，亚洲有泰国、韩国、日本、中国、印度，大洋洲则有澳大利亚等；三是许多资产价格创下历史新高。
关于资产价格上涨的原因，除了黄金上涨具有明显的特殊原因之外，其他非证券资产（不包括房地产）价格的上涨大体上可以用以下一些理由来解释：
第一，2005年8月以来，伊朗核危机问题逐渐浮出水面，中东地区又开始面临战争的阴影。地缘政治局势不稳使得信用货币的信誉受到考验，国际投资者均出于避险考虑，开始大量涌入商品期货市场，从而导致黄金、石油这类重要战略型资源价格出现上涨。
第二，世界经济的好转促进了资产价格的上涨。美国经济在遭受新经济泡沫破裂的打击之后很快就复苏过来了，日本经济也走出了十年的泥坑，再加上俄罗斯、印度经济开始发力，中国经济始终快速增长，世界经济发展态势之好有些出人意料。经济好转同时从消费总量和投资回报两个方面对资产价格上涨产生了拉力。
第三，全球货币流动性严重过剩。2000年全球股市暴跌之后，许多国家开始实施了扩张型货币政策。美元、欧元区国家和日本的利率在长时间内都处于超低水平，货币供应量的增长速度显著提高。导致这一现象的原因，按照美国摩根士丹利亚洲公司首席经济分析师谢国忠的说法，由于信息科技加速、生产力提升和中国、印度等拥有低成本劳动力资源的人口大国进入全球经济圈，世界经济快速发展，而各国的通货膨胀率却始终保持在较低水平上，这使得各国央行没有及时地提高利率，而错误地释放出过多的流动资金，从而导致了资产价格迅速膨胀。
第四，基金的炒作。在目前全球资产价格上涨的背后，对冲基金“功不可没”。有数据显示，2005年中期，套利基金就开始进行买黄金卖石油的操作。当年8月底，基金在黄金上的净多仓达到了历史新高，在石油上的持仓则变成了净空头头寸。8月29日，“卡特里纳”飓风的出现使得行情向纵深发展，基金又开始不断买入黄金和卖出石油。在国际贵金属市场上，交易规模最大的做市商、对冲基金的主要交易对手瑞银集团（UBS）的交易量占到市场全部份额的40%。而瑞银集团最新的研究报告表明，交易型开放式指数基金（ETF）能够在很大程度上影响黄金、白银行情。
第五，认为这轮股市泡沫会破灭的人不多。但笔者要提醒读者的是，在2000年，当很多长期信奉泡沫论者终于转为怀疑者之际，网络科技泡沫破裂了。目前的泡沫也可能会在出其不意的时候破裂。笔者曾在多本业已出版的书中谈到了世界大泡沫的存在。但很多人，尤其是一些学者却并不认同泡沫会在几年内破灭。投资者心理上对泡沫也是爱大于恨，从而延续了泡沫的周期，因为当大家玩得高兴而忘乎所以的时候，是没有人会想到有危险而离场的。
总之，当前世界经济局势与1997年东南亚金融危机爆发前颇有惊人的相似之处。不同之处只是当前的国际资产泡沫形成的范围更广。正如股市行情总是结束于市场最乐观的时刻，其他资产的泡沫化为乌有也总是让人防不胜防：日本经济危机爆发于在美国书店到处可见赞扬日本经济模式书籍的时候，亚洲金融危机则出现在世界银行发表了《东亚奇迹报告》的第二年。有专家认为，在当前的局势下，任何一个不大的冲击都可能会变成引发新一次危机的导火线。而一旦危机来临，亚洲将是重灾区，中国则是重灾区的中心。
